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泸州老窖(000568):跟随五粮液放量

发布时间:2019-10-31    研究机构:中国国际金融

  公司公布三季度业绩:单三季度营收34.64 亿元,同比增26%;归母净利润10.46 亿元,对应每股EPS 0.71 元,同比增36%。公司营收和归母净利润基本符合我们预期。

  但公司的股价已经如我们所预期的进行了调整,同时随着2020 年估值切换,以及泸州老窖(000568)国窖的产能、渠道力和整个高端酒需求的持续强劲,因此我们上调公司评级至跑赢行业。理由如下:

我们认为国窖将持续受益于五粮液放量,其产能也正在跟上需求,我们预计2019/20 年国窖销量可同比分别增长24/18%到8095/9552 吨。高端酒增量需求逐步以大众为主,以销量为主要增长来源,而以价格为辅,即使茅台也在持续控制价格,尽量释放销量。国窖品牌力较强,通过低于五粮液的价格和高于五粮液的渠道促销推动放量,我们预计2020 年国窖成品酒产能为1.5 万吨,2025 年产能达到2.5 万吨,提升空间较大。

中高端战略聚焦特曲,我们预计2019/20 年其销量同比增速分别为24/18%。特曲独立的组织队伍正在通过渠道精细化运营实现新一轮成长,同时公司在大幅削减贴牌,保障特曲的品牌力,从而使得公司国窖和特曲两个增长点较为清晰。

我们认为公司新产能效率较高,由85 亿元的工程项目转固带来的折旧基本可控,我们预期在2020 年底在建工程转固之后带来的营业成本增加会导致毛利率小幅度下滑。我们预计2020/21 年公司毛利率分别为81.1/80.3%(此处毛利率计算不计入税金及附加)。

  我们与市场的最大不同 国窖跟随五粮液放量满足消费升级。

  潜在催化剂:国窖持续放量高成长,特曲超预期表现。

  盈利预测与估值

  我们对公司盈利预测进行了微小的调整,但因为估值切换,我们上调目标价12.5%到108 元,目标价对应2019/20 年34.3/28x P/E。

  当前股价对应2019/20 年27.3/22.2x P/E,目标价有25.9%上行空间,上调评级至跑赢行业。

  风险

  如果国窖控量,价格强行达到五粮液水平,放量难达预期。

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