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泸州老窖(000568):配额恢复在即 关注修复机会

发布时间:2020-05-15    研究机构:招商证券

  我们近期调研各地渠道情况,国窖库存消化至低位,五月已放开打款限制,近日启动中原会战,迎接销售全面恢复,特曲核心市场五一前后需求加快回暖,库存水平良性。公司节后稳扎稳打,为疫情后复苏打下良好基础,当前两大核心单品配额全面恢复执行在即,护航疫情后二季度逐步恢复,下半年恢复正增长。维持20-21年EPS预测3.52和4.23元,目标价103元,高端白酒估值重构加速,当前老窖估值对比茅台和五粮液性价比突出,建议积极关注近期估值修复机会。

近期跟踪:国窖库存低位,特曲需求加快回暖,全面恢复配额执行在即。我们近期调研各地渠道情况,老窖两大核心单品国窖和特曲的核心反馈如下:

(1)国窖启动中原会战,迎接疫情后全面销售复苏。五月配额执行逐步恢复,月底至下月初有望全面恢复。国窖近期召开“中原大会战计划暨河南战区制启动大会”,在河南分设四大战区,由西南、西北、华北、中南四个战区分管,三年规划出台,强化资源调配及经销商合作,加速推进河南市场下沉,同时利于全盘价格管控。近期会议启动20年首场会战计划,在五一后行业需求加快回暖过程中,为市场全面恢复造势,做好销售恢复准备。另据多地渠道反馈,当前国窖需求恢复至50%以上,渠道库存严控在不足一个月水平,终端库存也消化至低位,五月已放开打款限制(4月恢复1/3),部分经销商已恢复打款,渠道反馈预计月底至下月初,经销商将全面恢复配额执行。

(2)特曲核心市场需求加快,成交价站稳250元左右,提价效应护航全年。特曲需求五一前后加快回暖,渠道反馈核心市场恢复至60%以上,主要受益小型聚会恢复、公司销售主动下沉帮助开拓乡镇分销商。据渠道反馈,特曲节前打款进度30%,发货进度略低,节后全面停货消化库存为主,当前四川、山东库存消化至不足一个月,河南、湖南等市场库存略高,整体库存处于良性,预计月底到下月初将恢复配额执行。去年推出第十代特曲后,当前各地成交价站稳240-260元,即便考虑疫情影响销量下滑较多因素,第十代特曲出厂价提升幅度较大(测算经销商开票价格提升约40%),提价效应护航下,力争收入实现增长。

节后稳扎稳打,调整积极有效,看好二季度逐步复苏,三、四季度恢复正增长。节后公司全面取消配额,疫情下积极扶助渠道(包括基层销售帮助动销、放宽贴息政策等),虽影响短期销量,稳扎稳打消化库存,但打下疫情后恢复的基础。目前看调整成效明显,国窖、特曲库存良性水平,五一后需求恢复后,配额进度有望全面恢复。在两大单品的恢复发货保障下,叠加同比提价效应,看好公司疫情后二季度逐步恢复,三、四季度增速转正。

投资建议:高端白酒估值重构加速演绎,老窖修复空间及弹性充足,建议积极关注近期修复机会,目标价103元。高端白酒估值重构加速进程中,当前老窖估值对比茅台和五粮液性价比突出。按盈利中性预期,给予20-21年EPS预测3.52和4.23元,分别增长11%、20%,当前估值分别仅23.9和19.9倍PE,已充分反映疫情冲击影响。近期需求加速回暖,渠道低库存下,已做好全面发货启动准备,建议积极关注估值向上修复弹性,目标价103元,对应21年24倍PE,维持“强烈推荐-A”评级

风险提示:需求下行、高端竞品压制、中低档酒竞争激烈

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